[지식정보] 유럽 부동산 자본시장 지난 20년간 변화와 미래 전망

유럽 부동산 시장 전망에 대한 Emerging Trends Europe 2023 연례 보고서에서 자본시장과 금융혁신 내용만 정리하였다.

지난 20년 동안 부동산은 금융 시장에 필수적인 산업이 되었다. 출발점은 2000년대 MSCI라는 기관 부동산 성과를 측정하는 지표를 수립하면서부터다. 투자자들은 직접 부동산 수익률을 보여주는 데이터로 무장하였다. 포트폴리오 다양화와 국경 간 투자를 돕기 위해 1999년 EPRA(유럽부동산협회), 2003년 INREV(비상장 부동산 비히클 투자자를 위한 유럽 협회) 등이 출범했다. 부동산 업계는 기관 투자자들이 자본투자/대출/양자 믹스 투자를 하면서 금융 옵션이 많아졌다. 또한, 합작 투자, 별도의 계정 위임, 파트너십 등 장단기 자본 배정도 가능해졌다. 비상장 펀드는 더 큰 비히클로 의료, 생명 과학, 데이터 센터 등 새로운 틈새 부문에서 투자한다. 늘어난 자금을 활용하기 위해 새로운 분야는 운영 능력이 강조된다.

2008년 글로벌 금융위기를 겪으면서 부동산 투자에서 재무 구조 중요성, 테난트의 힘, 건물 품질 중요성을 알게 되었다. 엄격한 규제로 인해 은행, 대체 대출 기관 등은 관계형 대출과 더 보수적인 가치 대비 융자 LTV 등을 고정화 하었다. 하지만 부채 펀드 및 기타 대체 대출 기관이 대출 비중을 높이면서, 변화가 더딘 은행들이 그 뒤를 따를 것으로 보인다.

2008년에 이미 부동산 자금의 세계화가 빠르게 계속되어, 기회주의적 자금은 중국을 중심으로한 아시아와 유럽 내 국경 간 투자가 진행되었다. 그러나 부동산 자본의 자유로운 이동은 지난 10년 동안 여러 차례 충격으로 중단되곤 했다. 유로존 해체 가능성, Brexit, 코로나로 인한 아시아 투자자들 여행 제한, 정치 포퓰리즘, 미중/미러 지정학적 분쟁, 우쿠라이나 전쟁 등의 악재가 등장했다. 그래서 투자 전략은 도시/지역/국가 기반에서 벗어나 주제별로 변하고 있다. 예를 들어 리테일 상거래는 해당 부문에서 도시와 국가가 아닌 특정 고객층을 대상으로 마케팅을 하고 있다. 국제여행 같은 레저 분야도 마찬가지다. 기대(expectations)가 세계화(globalisation)되어, 더 일관된 고객층이 존재한다.

세계화 사례로 사무실 사용 트렌드의 수렴을 볼 수 있다. 그러나 한편으로는 세계화 속에 여러 층의 복잡성(layers of complexity)도 존재한다. 그래서 부동산 회사는 세계화 소비 트렌드를 다시 지역 관심과 균형을 맞춰 나가야 한다. 지역에는 부동산 산업에 미치는 영향이 존재한다. 기후 위기도 현실적 세계화 현상이지만, 지역에서 자원을 찾고, 에너지를 조달하려면, 전체 세계화와 조직 시스템과는 다른 방식으로 도시 조직 시스템을 구현해야 한다.

자료: ULI의 2023 Emerging Trends in Real Estate ® Europe

델코지식정보

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자본 시장 Capital markets

지난 20년 동안 부동산은 그림자에서 벗어나 불투명한 산업에서 금융 시장에 필수적인 산업으로 탈바꿈했다. 이러한 지위 상승의 중요한 출발점은 2000년대 초였다. 계기는 새로운 지수의 가용성이 가능해지면서, 투자자들에게 성과를 벤치마킹하고 추적하는 방법을 제공했다. MSCI는 기관 부동산의 성과를 측정하기 위한 최초의 지표를 수립했다. 2000년 영국에서 출시된 후 유럽 전역에서 상장 및 비상장 포트폴리오 자산 성과에 대한 통찰력을 제공하고 있다.

*MSCI: Morgan Stanley Capital International index. 모건스탠리캐피털 인터내셔널사가 발표하는 세계 주가지수. 당시에는 IPD라고 함.

2004년경 부동산은 그 가치를 입증하고 있었다. 당시 Emerging Trends Europe은 다음과 같이 리포트를 했다. "매우 깊은 3년간의 주식 시장 성과를 바탕으로 투자자들은 등급별 자산(asset class)에 투자하였다. 투자자들은 직접 부동산 수익률(주요 유럽 주식 시장의 수익률을 능가했음을 증빙)을 보여주는 데이터로 무장을 하였다. “ 그러면서 2005년까지 "자본의 과잉"으로 인해, 핵심 투자자들은 자산을 얻기 위한 위험 곡선 위로 올라탄 상황도 생겼다.

동시에 많은 투자자가 여전히 국내 시장의 직접 부동산에만 투자했다. 이 때문에 투자자들은 포트폴리오의 다양화를 원했다. 1970년대와 1980년대에 새로운 영역에 도전한 사람들은 현지 지식이나 현장 경험이 풍부한 팀 없이는 국경을 넘는 직접 투자가 쉽지 않다는 것을 비용으로 깨달았다.

이는 1999년 EPRA(유럽부동산협회), 2003년 INREV(비상장 부동산 비히클 투자자를 위한 유럽 협회) 출범과 함께 간접 및 비상장 시장의 진화로 이어졌으며 투명성, 전문성, 모범 사례, 지식 공유를 목표로 했다.

*EPRA(European Real Estate Association)의 임무는 유럽 공공 부동산 부문을 홍보, 개발 등을 대표하는 조직이다. 투자자와 이해관계자에게 더 나은 정보를 제공하고, 대중과의 토론에 적극적으로 참여하고, 일반 운영 환경을 개선하고, 모범 사례를 홍보하고, 업계의 응집력과 강화를 통해 이를 달성하고 있다.

*INREV(Investors in Non-Listed Real Estate Vehicles)는 비상장 부동산 비히클 투자자를 위한 유럽 협회다. 비상장 부동산 산업에 대한 지식을 공유하는 유럽 최고의 플랫폼이다. 목표는 부문 전반에 걸쳐 투명성, 전문성, 모범 사례를 개선하여 투자자가 자산 등급을 보다 쉽게 ​​접근하도록 돕는 것이다.

전문화가 심화하면서, 투자자들은 부동산을 "매우 정교한 시장"으로 볼 수 있게 되었다. 지금은 완전하게 완성체가 되어, 신뢰할 수 있는 자산 등급을 기관 투자자들에게 제공한다. 여기에는 비상장 및 상장 부문 전반에 걸쳐, 위험을 감안한 매력적인 실행성과 다각화, 잠재력, 안정적인 수익, 인플레이션 보호를 제공한다. “부동산은 그동안 많은 것을 제공해왔고 아직도 제공할 것이 많음을 보여주고 있다. 특히 그 사례를 보면 코로나19 이후, 식품 앵커 소매, 물류, 핵심적인 주택 등에서 부동산의 역할이 그 증거다. 물론 코로나19 초기보다는 이러한 놀라움은 줄었다.”라고 한 업계 관계자는 말하고 있다.

부동산 투자자들은 이제 무수한 옵션을 갖게 되었다. 축적된 자본 내부의 전문성이 발전했기 때문이다. 한때는 부동산 수익이 자기 자본 투자(equity investment)를 통해서 달성되었다. 은행은 단지 대출만 하였다. 지금의 기관 투자자들은 자본투자 혹은 대출 혹은 양자 믹스를 통해 수익을 달성하고 있다. 그리고 핵심 비상장 펀드를 통해 다양한 수준의 위험을 고려하면서 수익을 올릴 수 있다. 동시에 더 높은 수익을 올리기 위해, 대출을 지분으로 전환하는 메자닌 금융(mezzanine finance)을 제공하는 비히클을 활용하거나, 또는 회사채 시장을 통한 저위험 부채 등을 활용할 수도 있다.

*mezzanine finance: 일반적으로 벤처 캐피탈 회사 및 기타 선순위 대출 기관이 대출 후, 채무 불이행이 있는 경우 부채를 회사 지분으로 전환하는 금융. 일종의 부여하는 부채와 주식 금융의 하이브리드 개념.

투자자는 또한 다양한 방식으로 투자를 구성할 수 있다. 합작 투자, 별도의 계정 위임(separate account mandates), 파트너십 등을 통해 장기 또는 단기 자본을 배정할 수 있다.

비상장 펀드는 수십억 달러의 자본을 관리하는 더 큰 부동산 비히클로 이어졌다. Emerging Trends Europe의 부문 순위에 반영된 바와 같이 의료, 생명 과학, 데이터 센터와 같은 새로운 틈새 부문은 최근 몇 년 동안 그 중요성과 명성이 높아졌다.

이러한 성장은 더 큰 투명성으로도 나타났다. 투명성은 점점 더 세계화되고 다양한 투자의 기반이 되었다. 또한, 부동산 회사가 하는 일, 특히 ESG 문제를 전략적 의사 결정에 통합하는 데 막대한 영향을 미치고 있다.

Cohen and Steers에 따르면, 글로벌 금융위기 이후 유럽 상장 부동산 시장은 기관 투자자들의 자금 할당 증가에 힘입어 1,740억 유로에서 4,410억 유로로 성장했다. 한편 INREV에 따르면, 유럽 비상장 부동산 펀드 시장은 2001년 순자산 가치 169억 유로에 해당하는 45개 비히클에서 2022년에는 3,620억 유로에 해당하는 536개 비히클로 확장되었다.

업계 리더들은 부동산 회사를 위한 자본이 계속해서 유입될 것으로 확신하고 있다. 전 세계에서 관리 상태에 있는 자산 AUM(assets under management)은 2003년 31조 달러에서 2021년 112조 달러 이상으로 증가했다. 그리고 2021년 AUM은 연평균 7%를 훨씬 상회하여 12% 성장했다.

부동산 회사는 늘어난 자금 할당을 활용하기 위해 새로운 분야로 진입하기 위해 더욱 운영 능력을 강조하고 있다. 새로운 분야는 전문성과 관리 기술이 절박하다.

따라서 부동산에 대한 자금 할당 증가로 인해, 주목할 만한 기업 인수합병 활동, 그리고 최근 시장에 등장한 대형 플랫폼이나 포트폴리오 등과의 거래가 계속 가능해진다.

금융혁신 Financing innovation

2008년 글로벌금융 위기에 이르기까지 몇 년 동안, 투자자들은 더 나은 수익을 제공하기 위해 레버리지 사용과 비히클의 세금 효율성에 너무 자주 몰두했다.

글로벌 금융위기를 겪으면서 뼈아픈 교훈을 얻었다. 우선, 부동산 투자에서 재무 구조가 중요하고, 둘째, 기초가 되는 테난트의 힘과 건물의 품질이 중요하다는 것을 알게 되었다.

이러한 사고방식의 변화가 가져오는 결과 중 하나는 개발에 대한 투자자의 새로운 태도 변화다. 글로벌 금융위기 GFC 이전에는 개발이 너무 위험한 것으로 간주되어, 모든 자산을 턴키 방식으로 구매했다. 예를 들어 네덜란드의 FBI와 같은 기금 조직은 개발을 전면 금지했다. 오늘날 투자자들은 최종 제품에 영향을 미치기 위해 가능한 한 빨리 참여하기를 원하고 있다. 이는 위험을 줄이는 한 방법이 되고 있다.

글로벌 금융위기는 자본시장에 또 다른 급격한 변화를 가져왔다. 엄격한 규제로 인해 은행의 의욕이 떨어지자, 부동산은 자본의 첫 번째 기항지 역할을 하던 유명 기관들을 잃었다. 대표적으로 유로하이포(Eurohypo), 하이포 부동산(Hypo Real Estate), 스코틀랜드 왕립은행(Royal Bank of Scotland) 등을 잃었다. 2009년 Emerging Trends Europe은 “부채가 사라졌다. ”라고 보고하였다. 이 빈 공간에 새로운 유형의 대체 대출 기관과 자본이 충분한 독일 은행 및 미국 투자 은행이 등장했다. 가장 중요한 철학은 관계형 대출(relationship lending), 그리고 더 보수적인 가치 대비 융자 LTV(loan-to-value) 비율을 중심으로 이루어졌다.

*관계형 대출(relationship lending): 기업이 금융 기관과 긴밀한 관계를 맺고 있는 신용 금융의 일반적인 관행

대출에 대한 이러한 접근 방식은 그 이후로 변경되지 않았으며, 아무도 그렇게 될 것이라고 예상하지 않았다. 레버리지가 막대한 자산 가치를 창출하는 무한 성장으로의 복귀를 기대하는 사람도 없다.

실제로 향후 몇 년 동안 모든 형태와 규모의 대출 기관이 직면한 과제는 상승하는 금리 환경에서 금융의 경제성을 모색하는 것이 될 것이다. 이러한 상황에서 대형 은행은 선순위 대출 시장(senior loan market) 외에는 거의 안 하는 보수적 입장을 유지할 것으로 보인다.

장기적으로 부채 펀드 및 기타 대체 대출 기관은 자신의 대출 비중을 높일 것으로 예상된다. 기관 투자자들은 부동산 신용을 활용하여 매력적인 스프레드와 위험 조정 수익의 혜택을 누릴 수 있기 때문이다. 사실상 기본 전략을 변경하지 않고도 부동산에 접근할 수 있다.

부채 펀드는 부동산 회사가 자본 요구 사항을 보다 효율적으로 관리할 수 있게 해준다. 더구나 부채 펀드는 부동산 금융에 필요한 혁신을 제공하며, "친환경 관리"를 위한 개보수 과제와 관련하여 더 두드러진 역할을 하고 있다.

이는 부동산 자금 흐름의 큰 이야기가 되고 있다. 현재 업계는 다양한 자본을 보유하고 있다. 부채 펀드는 시장에 건전성을 제공하고 있다. 다루기 쉽고, 빠르고, 공격적이며, 변화와 혁신을 추진하는 데 도움이 될 대출 기관이기 때문이다. 부채 펀드가 앞장서고 진화가 더딘 은행들이 그 뒤를 따를 것으로 보인다.

자금 흐름의 창조적 파괴

2008년 Emerging Trends Europe은 부동산의 세계화가 빠르게 계속되고 있음을 관찰했다. 기회주의적 자금은 "시장이 활기차고 큰 수익을 내는" 동쪽으로 향하고 있었다. 인터뷰 대상자들은 당시 "골드러시에 합류"했으며 유럽 내 국경 간 투자(cross-border investment)는 시장의 정상적인 기능이 되었다.

부동산 자본의 자유로운 이동은 지난 10년 동안 여러 차례 엄청난 충격에 의해 중단되었다. 2012년 Emerging Trends Europe은 당시에 경제학자들이 유로존의 해체 가능성에 대해 점점 더 우려하고 있다고 보고했다. 4년 후 Brexit은 시장에 충격을 주었다, 더 최근에는 아시아 투자자들이 여행 제한으로 인해 자산을 물리적으로 볼 수 없어 전염병 이후 유럽 자산 구매를 중단했다. 오늘날의 파괴적 충격은 정치적 포퓰리즘과 지정학적 분쟁 등이다.

이 모든 난기류는 미래에 글로벌 자본이 어떻게 배치되는지 그 방법을 알려주는 기회가 되고 있다. 투자는 더욱 주제별로 변할 것이다. 그동안의 도시, 국가 또는 지역을 기반으로 한 전략에서 이제 벗어나고 있다.

인터뷰 대상자들은 미래 포트폴리오 구성에 영향을 미치는 파괴적 요인으로 알려진 미지(unknowns)의 요소(더 많은 팬데믹)와 중국의 부상을 우선순위로 꼽고 있다. 응답자들은 “30년 후에 세계 중산층의 대다수는 서구가 아니라 중국에 있게 될 것이다. 이를 위해서는 세계 경제의 엄청난 재조정이 필요하다. ”라고 말하고 있다. 다른 사람들은 만연한 미국과 중국의 경쟁을 "가속화된 하위 사이클(sub cycles)로 자본시장을 움직일 새로운 종류의 세계의 한 부분일 뿐"이라고 설명한다. 또 다른 사람들은 유럽 도시의 설계 방식에 중국의 영향력이 커지는 것을 보고 있다. 이는 중국 소비자 선호도에 부응하는 일환이다.

업계는 더 넓은 자본시장이 非同時性이 되어 국가 간 주식 및 채권 시장의 성과에 더 큰 변동이 발생하는 것을 보고 있다. 그러나 동시성은 다른 방식으로 지속될 것이다. 동시성 관련하여 인터뷰 대상자들은 기술(예: 리테일 상거래)이 이제 해당 부문에서 더 큰 국제적 제휴를 발휘하고 있다고 주장하고 있다. 한 인터뷰 대상자는 "우리는 이제 국가와 도시가 아닌 특정 청중을 대상으로 마케팅을 하고 있다. 특히 레저 분야가 그렇다."라고 주장한다.

또 다른 이들은 소비자 트렌드에 대해 다음과 같이 말하고 있다. "기대(expectations)가 세계화되어, 더 일관된 청중이 존재한다."

세계화(globalisation) 사례 중의 하나로 사무실 사용 트렌드가 비슷해지는 수렴을 볼 수 있다. 그러나 한편으로는 세계화와 비슷하면서도 여러 층의 복잡성(layers of complexity)도 존재한다. 그래서 부동산 회사는 세계화되는 소비자 트렌드를 다시 지역 관심과 균형을 맞춰 나가야 한다. 지역적으로 좁혀볼수록, 그곳에는 부동산 산업에 미치는 영향이 존재한다. 그리고 현실적으로 기후 위기는 세계화 현상이다. 하지만, 자원을 더 지역적으로 찾고, 에너지를 더 지역적으로 조달하려면, 전체 세계화와 조직 시스템과는 다른 방식으로 도시 조직 시스템을 구현해야 한다.